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18
11
2022

Der "politische Schwenk" der FED beendet nicht den Bear Market.

Post by 
Lance Roberts
Seit Juni erholte sich der Markt in der Hoffnung auf einen "Politikwechsel" der Federal Reserve. Diese Hoffnungen wurden jedoch jedes Mal enttäuscht, als Jerome Powell klarstellte, dass die "Inflationsbekämpfung" nach wie vor im Vordergrund steht. Wäre ein "Pivot" aber überhaupt bullish für die Aktienmärkte?

Seit Juni erholte sich der Markt in der Hoffnung auf einen "Politikwechsel" der Federal Reserve. Diese Hoffnungen wurden jedoch jedes Mal enttäuscht, als Jerome Powell klarstellte, dass die "Inflationsbekämpfung" nach wie vor im Vordergrund steht:

Die Frage, wann das Tempo der Zinserhöhungen gemildert werden soll, ist jetzt viel weniger wichtig als die Frage, wie hoch die Zinsen angehoben werden sollen und wie lange die Geldpolitik restriktiv bleiben soll.

Das ist sinnvoll, denn die Inflation lässt sich leicht bekämpfen, indem man die Zinsen erhöht und die Wirtschaft verlangsamt. Deflation ist eine ganz andere Geschichte, da sie sich psychologisch verfestigt und nur schwer zu beseitigen ist. Heute sagt Powell, die Sorge der Fed sei eine verfestigte Inflation, die der Wirtschaft Schmerzen bereite, doch in Wirklichkeit ist die Inflation nicht das Problem. Wenn die Fed nichts unternimmt, "werden hohe Preise hohe Preise heilen". Das eigentliche Risiko bleibt eine "deflationäre" Spirale, die die Wirtschaftstätigkeit und den Wohlstand beeinträchtigt.

Deflation ist auf lange Sicht ein viel heimtückischeres Problem als Inflation. Aus diesem Grund hat die US-Notenbank in den letzten zehn Jahren die Wirtschaft mit Liquidität und Nullzinsen geflutet, um die Wirtschaftstätigkeit anzukurbeln. Die nachstehende Grafik zeigt die Zeiträume, in denen die Inflation seit 1982 über oder unter der durchschnittlichen Inflationsrate lag. Seit der "Großen Finanzkrise" liegt die Inflation durchweg deutlich unter diesem Durchschnitt und sogar unter der Zielrate der Fed von 2%.

Inflation vs. Fed Funds


Während geldpolitische Interventionen und Nullzinsen kein organisches Wachstum von mehr als 2 % pro Jahr bewirkten, erhöhten sie die Preise für Vermögenswerte, blähten Vermögensblasen auf und vergrößerten die Vermögensungleichheit.

Real houseold net worth

Wichtig ist, dass seit der Jahrtausendwende jedes Mal, wenn die Federal Reserve eine aggressive Zinserhöhungskampagne gestartet hat, die Ergebnisse nicht positiv waren. Die Fed ist sich dessen wohl bewusst, fürchtet aber nicht mehr, wirtschaftlichen Schaden anzurichten. Wie Powell kürzlich erklärte:

Wenn wir zu stark anziehen, können wir die Wirtschaftstätigkeit unterstützen.

Mit anderen Worten: Für die Bullen, die auf einen "Pivot" hoffen, hat Powell deutlich gemacht, dass ein "Policy Pivot" bevorsteht. Es ist nur eine Frage der Zeit, bis offensichtlich wird, dass in der Wirtschaft etwas zusammenbricht und Rettungsmaßnahmen erforderlich sind.

Die erste Möglichkeit besteht darin, dass die Zentralbanken die Zinsen aussetzen und der Inflation ihren Lauf lassen. Die zweite Option, für die man sich entschieden hat, besteht darin, die Zinsen zu erhöhen, bis die Wirtschaft in eine tiefere Rezession abrutscht. Beide Wege sind schlecht für die Aktienmärkte.

Der geldpolitische Kurswechsel steht bevor

Eine der interessanten Äußerungen von Jerome Powell war, dass sich das "Fenster für eine weiche Landung der Wirtschaft verengt". Dies bestätigt, was wir bereits wissen: Die Fed beginnt zu erkennen, dass das Risiko einer "harten Landung" immer größer wird. Damit bleiben für die Geldpolitik nur zwei Wege übrig. Die erste Möglichkeit besteht darin, dass die Zentralbanken die Zinsen aussetzen und der Inflation ihren Lauf lassen. Dies würde möglicherweise zu einer sanfteren Landung in der Wirtschaft führen, aber theoretisch die Inflation auf einem höheren Niveau verankern. Die zweite Option, für die man sich entschieden hat, besteht darin, die Zinsen zu erhöhen, bis die Wirtschaft in eine tiefere Rezession abrutscht. Beide Wege sind schlecht für die Aktienmärkte. Letztere ist wesentlich riskanter, da sie ein wirtschaftliches oder finanzielles "Ereignis" mit schwerwiegenderen Folgen auslöst. Auch wenn die US-Wirtschaft die Verschärfung der finanziellen Bedingungen bisher verkraftet hat, heißt das nicht, dass dies auch in Zukunft der Fall sein wird. Die Angelegenheit ist ziemlich eindeutig, was die Folgen höherer Zinsen in Verbindung mit einem steigenden Dollar und Inflationsdruck angeht.

monetary conditions vs sp 500

Sobald die aggressive Zinserhöhungskampagne der Fed etwas "zerbricht", wird es natürlich zu einem "Politikwechsel" kommen. Die Erkenntnis wird sein, dass die Inflation nun zu einer "disinflationären" Welle in der Wirtschaft geworden ist. Wie Michael Wilson, Chief US Equity Strategist von Morgan Stanley, kürzlich feststellte:

"M2 wächst jetzt nur noch um 2,5 % jährlich und fällt schnell. Angesichts des Vorlaufcharakters von M2 für die Inflation ist die Saat für einen starken Rückgang im nächsten Jahr gelegt worden. Der angedeutete Rückgang des Verbraucherpreisindex würde stark vom Konsens abweichen, und obwohl er nicht unbedingt genau eintreten wird, glauben wir, dass er richtungsweisend ist. Wir sind heute näher an einem 'Policy Pivot', denn das M2-Wachstum nähert sich rasch der Nulllinie. Und die Renditekurve für 3-Monats- bis 10-Jahres-Zinsen hat sich letzte Woche endlich umgekehrt, was laut dem Vorsitzenden Powell wichtig ist, um festzustellen, ob die Fed genug getan hat."

M2 yoy advanced 16 months vs inflation

Angesichts der Tatsache, dass der Inflationsanstieg durch eine erhöhte Nachfrage aufgrund von "Stimmy Checks" gegenüber einem drastischen Angebotsrückgang verursacht wurde, als die Regierung die Wirtschaft stilllegte, ist die Umkehrung dieser Dynamik disinflationär. Vor allem wird die Inflation im Jahr 2023 viel schneller sinken als von der Fed erwartet, was zu dem von den Bullen erhofften schnellen "Politikwechsel" führen wird. Den Bullen könnte jedoch nicht gefallen, was sie bekommen.

Historisch gesehen ist eine Zinssenkung durch die Fed nicht das Ende einer Aktienbaisse, sondern eher der Beginn einer solchen.

Den Bullen könnte der "Pivot" nicht gefallen

Die Bullen gehen davon aus, dass der Bärenmarkt beendet sein wird, wenn die Fed endlich einen "geldpolitischen Schwenk" vollzieht. Diese Erwartung ist zwar nicht falsch, aber sie könnte nicht so schnell eintreten, wie die Bullen erwarten. Historisch gesehen ist eine Zinssenkung durch die Fed nicht das Ende einer Aktienbaisse, sondern eher der Beginn einer solchen. Dies zeigt die nachstehende Grafik früherer "Fed-Pivots".

fed policy pivots and bear markets


Es fällt auf, dass die meisten "Bärenmärkte" NACH dem "Policy Pivot" der Fed auftreten. Der Grund dafür ist, dass der geldpolitische Schwenk mit der Erkenntnis einhergeht, dass entweder wirtschaftlich (auch bekannt als "Rezession") oder finanziell (auch bekannt als "Kreditereignis") etwas nicht stimmt. Wenn dieses Ereignis eintritt und die Fed zunächst Maßnahmen ergreift, stellt sich der Markt auf niedrigere Wachstumsraten für Wirtschaft und Gewinne ein. Gegenwärtig sind die Prognosen für die Gewinne und Gewinnspannen weiterhin hoch. Die Spanne zwischen dem Erzeugerpreis- und dem Verbraucherpreisindex bleibt problematisch. Historisch gesehen deutet dies darauf hin, dass die Hersteller die Inflation auffangen und damit die Gewinnspannen aushöhlen werden, wenn die Verbrauchernachfrage aufgrund des Inflationsdrucks sinkt.

GAAP earnings vs. PPi-CPI spread

Zu diesem Schluss nochmals Michael Wilson:

"Unter dem Strich hat die Inflation ihren Höhepunkt erreicht und wird wahrscheinlich schneller sinken als die meisten erwarten, wenn man das M2-Wachstum zugrunde legt. Dies könnte die Aktien kurzfristig entlasten, da die Zinssätze in Erwartung dieser Veränderung sinken. In Kombination mit den überzeugenden technischen Daten glauben wir, dass die derzeitige Rallye des S&P 500 bis zu 4000-4150 Punkte erreichen kann, bevor die Realität zeigt, wie weit die EPS-Schätzungen für 2023 nach unten gehen müssen."

Sobald der Umschwung einsetzt, die Fed die Zinsen auf Null senkt und das nächste "Quantitative Easing"-Programm startet, wird dies den nächsten Bullenmarktzyklus einleiten. Wir werden diese Gelegenheit auf jeden Fall nutzen wollen, wenn sie sich bietet. Aber wir warnen davor, dass die Bullen zu früh versuchen könnten, den ersten "Policy Pivot" zu "kaufen".

Quellen

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