Value-Effekt meiden
Das im Jahr 1985 veröffentlichte Paper „Does the Stock Market Overreact?“ [1] untersucht die Kursentwicklung von Gewinner- und Verliereraktien. Daraus lassen sich Schlussfolgerungen für den Momentum-Effekt ableiten. Die Studie zeigt, dass sich bei einer vergleichsweise langen Ranking-Periode von 5 Jahren Loser-Aktien im Durchschnitt deutlich besser entwickeln als Winner-Aktien. Das heißt, dass Momentum-Werte, die schon sehr lange überdurchschnittlich stark steigen bzw. fallen, gemieden werden sollten. Diese Titel driften zunehmend in den Value-Bereich ab, der ein zunehmendes Reversal-Risiko für Momentum-Aktien darstellt.
Die Grafik zeigt den Verlauf der kumulativen durchschnittlichen Renditen für Loser- und Winner-Portfolios im Anschluss an eine 5-jährige Ranking-Periode. Untersucht wurden überlappende Portfolios im Zeitraum von 1933 bis 1978 (Monatsdaten).
Quelle: DeBondt, W. / Thaler, R. (1985), Does the Stock Market Overreact?, Journal of Finance, Vol. 40, Nr. 3, S. 803
Momentum-Lebenszyklus nutzen
Im Jahr 2000 beschrieb die Studie „Price Momentum and Trading Volume“ [2] erstmals das Konzept eines Momentum-Lebenszyklus. Dies ist ein Modell der vermuteten Interaktion von Kursmomentum, Reversal und Handelsvolumen. Demnach sind Winner-Aktien (Loser-Aktien), die ein hohes (niedriges) Volumen haben, in der Spätphase ihrer Momentum-Bewegungen und lassen deshalb kurzfristig eher ein Reversal als eine weitere prozyklische Bewegung erwarten. Umgekehrt befinden sich Winner-Aktien (Loser-Aktien) mit niedrigem (hohem) Volumen in der Frühphase ihres Momentum-Zyklus, weshalb die prozyklischen Bewegungen hier mit höherer Wahrscheinlichkeit anhalten. Die Autoren weisen aber darauf hin, dass Aktien mit niedrigem Volumen generell besser performen als Aktien mit hohem Volumen.
Winner-Aktien (Loser-Aktien) mit niedrigem (hohem) Volumen befinden sich dem Modell zufolge in der Frühphase ihres Momentum-Zyklus, sodass sich prozyklische Bewegungen mit höherer Wahrscheinlichkeit fortsetzen als umkehren. Allerdings weisen die Autoren ausdrücklich darauf hin, dass es sich um ein grobes Konzept handelt, das zudem nur auf Portfolioebene greift.
Quelle: Lee, C. M. / Swaminathan, B. (2000), Price Momentum and Trading Volume, Journal of Finance, Vol. 55, Nr. 5, S. 2063
Das im Jahr 2015 veröffentlichte Paper „Trading Volume and Momentum: The International Evidence“ [3] bestätigt das Lebenszyklusmodell und zeigt, dass das Handelsvolumen mit der Stärke und Persistenz des Momentum-Effekts zusammenhängt. Die Forscher untersuchen die Early-Momentum-Strategie, die Long in Winner-Aktien mit niedrigem Volumen und Short in Loser-Aktien mit hohem Volumen ist. Umgekehrt ist die Late-Momentum-Strategie Long in Winner-Aktien mit hohem Voluen und Short in Loser-Aktien mit niedrigem Volumen.
Die Ergebnisse zeigen, dass die Early-Momentum-Strategie profitabler als die klassische sowie die Late-Momentum-Strategie ist. Sie erzielt im Mittel über alle 37 untersuchten Länder 1,22% pro Monat und übertrifft die beiden anderen Strategien damit um 0,38% bzw. 0,74%. Weiterhin zeigen die Forscher, dass mithilfe des Handelsvolumens die Persistenz des Momentum-Effekts prognostiziert werden kann. So bleibt die Early-Momentum-Strategie im Durchschnitt über alle Länder für 5 Jahre profitabel, während die Late-Momentum-Strategie schon nach einem Jahr ein erhebliches Reversal aufweist.
Die Grafik zeigt die kumulativen monatlichen Renditen für Early- und Late-Momentum sowie die klassische Momentum-Strategie.
Quelle: Bornholt, G. N. / Dou, P. / Malin, M. (2015), Trading Volume and Momentum: The International Evidence, Multinational Finance Journal, Vol. 19, Nr. 4
Konsistenz der Renditeentwicklung beachten
Schon die im Jahr 2004 veröffentlichte Studie „Predicting Stock Price Movements from Past Returns: The Role of Consistency and Tax-Loss Selling“ [4] zeigte, dass es bei Momentum Winnern um Konsistenz geht. Demnach fallen die erwarteten Renditen höher aus, wenn eine vergangene Momentum-Bewegung durch eine Serie gleichmäßig positiver Monate verursacht wurde, statt durch sehr wenige, sehr gute Monate. Mögliche Ursachen für diese Beobachtung sind eine langsame Informationsdiffusion sowie der Dispositionseffekt. Den Autoren zufolge stellen gleichmäßige Momentum-Bewegungen zudem einen Proxy für Low Volatility dar, was als eigenständige Anomalie ebenfalls positiven Einfluss auf die Renditen hat.
Das 2014er Paper „Frog in the Pan: Continuous Information and Momentum“ [5] lieferte darüber hinaus Anhaltspunkte dafür, dass sich Momentum-Bewegungen, die durch einen kontinuierlichen Fluss an Informationen geprägt sind, fortsetzen und kein Reversal ausbilden. Eine Vielzahl kleiner Informationen ist also nachhaltiger als seltene, deutliche Nachrichten. Im Durchschnitt dauert eine Momentum-Bewegung nach kontinuierlichem Informationsfluss etwa 8 Monate, während es nach deutlichen Nachrichten nur durchschnittlich 2 Monate sind.
Die Autoren diskutieren als Erklärung eine Unterreaktion: Diese entsteht, indem Informationen unterhalb der Wahrnehmungsschwelle der Marktteilnehmer verzögert eingepreist werden. Einen Hinweis auf solche nachhaltige Momentum-Bewegungen liefert ein hoher Anteil positiver, aber geringer bis moderat hoher Tagesrenditen.
Der Chart verdeutlicht den typischen Unterschied im Kursverlauf zwischen kontinuierlichem (viele kleine Informationen) und diskretem Informationsfluss (wenige große Informationen). Beide Aktien haben den gleichen Start- und Endkurs, aber verhalten sich in der Zwischenzeit sehr unterschiedlich.
Quelle: Da, Z. / Gurun, U. G. / Warachka, M. (2014), Frog in the Pan: Continuous Information and Momentum, Review of Financial Studies, Vol. 27, Nr. 7
